El mercado de renta fija en dólares de Brasil se encuentra en un punto de inflexión peligroso: lo que comenzó como tensiones corporativas aisladas ha evolucionado hacia una amenaza sistémica que podría redefinir, durante años, el apetito de los inversores internacionales por el crédito brasileño en USD. La convergencia de desplomes en bonos corporativos, un escrutinio creciente de los bancos brasileños por parte de reguladores estadounidenses y una oleada de nuevas emisiones soberanas crea un entorno propicio para una disrupción más amplia que va mucho más allá del mercado doméstico en reales. 

Los desplomes de Braskem y Ambipar en el mercado de bonos en USD son algo más que fracasos corporativos puntuales: señalan una descomposición más amplia del crédito corporativo brasileño que tomó completamente por sorpresa a los inversores internacionales. Los bonos en dólares de Braskem con vencimiento en 2030 cayeron a un mínimo histórico de 37,25 centavos por dólar, y su híbrido emitido en la pandemia se desplomó 80% cuando los acreedores quedaron descolocados por la crisis repentina. Al mismo tiempo, los bonos de Ambipar con vencimiento en 2031 se hundieron a 33,18 centavos por dólar, marcando mínimos históricos después de que S&P rebajara la calificación a D tras la solicitud de protección judicial.

No se trata simplemente de ciclos bajistas: son fallas fundamentales de modelo de negocio que se producen simultáneamente en distintos sectores del mercado en USD. Cuando una compañía de gestión de residuos y un gigante petroquímico ven colapsar sus bonos en dólares con pocas semanas de diferencia —con Braskem recibiendo rebajas a Caa3 por parte de Moody’s y a CCC- por parte de S&P—, esto sugiere vulnerabilidades sistémicas en el crédito brasileño que trascienden las deficiencias individuales de gobierno corporativo. El hecho de que ambas compañías trabajen hoy con asesores de reestructuración de primer nivel —con bonistas de Braskem acercándose a Moelis & Co. y Houlihan Lokey, y los de Ambipar contratando a Houlihan Lokey— refleja la magnitud del estrés que se propaga por el mercado corporativo en dólares. 

A la presión sobre un sistema ya tensionado se suman las indagatorias del Departamento del Tesoro de EE.UU. sobre el cumplimiento de sanciones Magnitsky por parte de bancos brasileños, lo que introduce una nueva capa de complejidad operativa que impacta directamente los mercados de fondeo en USD. Instituciones relevantes —entre ellas Itaú Unibanco, Santander Brasil, Bradesco, Banco do Brasil y BTG Pactual— enfrentan ahora un escrutinio mayor que podría obligarlas a restringir servicios en dólares a segmentos enteros de clientes. Esta presión regulatoria llega en el peor momento, cuando las empresas brasileñas necesitan con urgencia acceso a mercados de fondeo en dólar y sus bancos domésticos podrían enfrentar límites para proveer liquidez en dicha moneda. 

Quizá lo más preocupante para los inversores internacionales sea que la emisión soberana en USD de Brasil ha alcanzado un ritmo frenético que disimula urgencia más que fortaleza. El país lanzó tres colocaciones importantes en 2025 —USD 2.500 millones en febrero, USD 2.750 millones en junio y USD 1.750 millones en septiembre—, convirtiendo a este año en el más activo para ventas de deuda soberana desde 2014.  

Este auge de colocaciones refleja una carrera por refinanciar y extender vencimientos antes de que las condiciones de fondeo en USD se deterioren aún más. El hecho de que Brasil haya vuelto tres veces al mercado en un mismo año, aun manteniendo uno de los spreads soberanos más amplios entre emergentes, sugiere urgencia y no oportunismo. Los inversores internacionales exigen una compensación cada vez mayor por el riesgo de Brasil. 

La confluencia de estos factores configura un escenario en el que el mercado de renta fija en USD de Brasil enfrenta una posible cascada de fallos que podría dañar de forma permanente el acceso del país a los mercados internacionales de capital. El estrés corporativo se expande a medida que el refinanciamiento en USD se vuelve cada vez más difícil, con compañías como Braskem teniendo problemas incluso para renovar una línea no garantizada de USD 1.000 millones. Los inversores internacionales comienzan a retirarse por completo del crédito brasileño en USD a medida que aumentan los impagos corporativos y crecen las incertidumbres regulatorias. 

Las restricciones al sector bancario derivadas de la presión regulatoria estadounidense limitan la capacidad de las instituciones brasileñas para ofrecer bridge financing en USD precisamente cuando las empresas más lo necesitan. El agresivo calendario de emisiones del soberano se vuelve contraproducente, inundando el mercado en USD con papel brasileño justo cuando la demanda se evapora por las preocupaciones sobre el crédito corporativo. Lo que comenzó como fallos corporativos aislados en el mercado en USD evoluciona hacia una crisis de fondeo más amplia que obliga incluso a compañías sanas a refinanciar en condiciones de estrés, mientras el soberano compite con sus propios corporativos en problemas por un capital internacional cada vez más escaso. 

El mercado de renta fija en USD de Brasil no está simplemente atravesando turbulencias: se aproxima a un cambio estructural que podría redefinir el acceso del país a los mercados internacionales de capital. Las señales de alerta parpadean en rojo —bonos corporativos negociando en la zona de 30 centavos y spreads soberanos ampliándose—, pero la continuidad de nuevas emisiones sugiere que estas señales están siendo peligrosamente ignoradas tanto por los emisores como por la base inversora internacional que aún permanece. 

 DISCLAIMER

Cristián Zañartu 
Operador Renta Fija Latam – Mesa de Dinero