Fynsa
Interpelado por algunos de sus críticos por defender ideas que sonaban contradictorias con otras expresadas en el pasado, el economista John Maynard Keynes dijo “cuando los hechos cambian, yo cambio de opinión ¿Y usted?”. Para quienes trabajamos con datos, e intentamos interpretar la realidad con ellos, esta frase debería estar tatuada en nuestros cuerpos y no ser olvidada jamás. Suena fácil, pero es siempre tentador creer que uno no está equivocado, porfiarle a la evidencia o creer que, por una vez, las cosas van a ser diferentes. No siempre es una habilidad valorada, en una época en la que no cambiar de convicciones parece ser una característica casi santa, a pesar de que esas convicciones puedan ser añejas, inexactas o -lisa y llanamente- falsas. No por nada Russel dijo que no moriría por sus convicciones, ya que podría estar equivocado.
Menciono todo esto porque hoy en día la evidencia está cambiando más rápido que nunca. Pasamos de una recesión global causada por el coronavirus a una economía sobrecalentada, con problemas de inflación en todos lados. Pasamos de una globalización que crecía a pasos agigantados, a políticas nacionalistas y un mundo cada vez más cerca de volver a la lógica de los bloques. Pasamos de una TPM en 0,5% a una en 8,25% en menos de un año.
En este contexto, era interesante conocer el proceso de decisión que había tenido el Consejo de nuestro Banco Central en la Reunión de Política Monetaria que se llevó a cabo el 4 y 5 de mayo. Por esto es que vino de perilla la publicación de la minuta de aquella reunión, que, si bien resolvió algunas de nuestras dudas, dejó planteadas otras. Recordemos que, en esta reunión, se elevó la tasa en 125 puntos base, se sorprendió al mercado y además se cambió el tono del mensaje incluido en la reunión inmediatamente anterior.
A mi juicio, diría que, de las tres razones esgrimidas, dos eran muy esperables y la tercera no tanto. Así, los mejores datos de actividad del primer trimestre (que recordemos fueron corregidos a la baja con la publicación de las Cuentas Nacionales, así que no sé qué tanto se sostenga eso) daban cuenta de una actividad algo más resiliente a lo esperado en el último IPoM, particularmente el consumo. Datos cualitativos podrían dar cuenta de una desaceleración más leve de este componente, lo que podría ser compensado con una debilidad adicional de la inversión. Igualmente, el desarrollo de los fundamentos, del mercado laboral y del crédito seguían adelantando un menor dinamismo para la segunda parte del año, coherente con bajas tasas de crecimiento en 2022 y 2023.
El segundo fundamento tenía que ver con la inflación externa, la que continuaba aumentando. Acá las razones son bien conocidas, así que no ahondaré tanto en ellas: impacto de la guerra en suministro de alimentos, precios de la energía, complicaciones en la cadena de suministro, etc.
Sin embargo, el tercero fue bien interesante, más que nada por el cambio súbito de lectura entre un mes y otro. La estimación del Central para la inflación en el IPoM de marzo ya había sido cuestionada por “optimista”, y la sorpresa del IPC de marzo (1,9% m/m vs 1,0% m/m del Central) no ayudó mucho en este sentido. Si a aquello le agregamos la sorpresa de abril, la proyección a diciembre quedó fuera de todo rango. De todas maneras, al igual que nosotros, la lectura es que gran parte de la nueva inflación viene explicada justamente por componentes externos, a diferencia de la anterior. Y acá el cambio de lectura se relaciona con que, a pesar de lo anterior, eso no significa que el Consejo no deba hacer nada frente a ello. Se esgrimen razones como la persistencia y el efecto sobre las expectativas, pero a nuestro entender, eso no es algo nuevo ni que cambió solamente con el último dato. La inflación en el IPoM de marzo ya estaba alta, las expectativas eran que siguiera alta o más alta aún, los shocks externos ya estaban presentes y, aún así, se comunicó que el proceso de alza de tasas estaba pronto a terminar.
No quiero que esto se tome como una crítica, de hecho, me parece loable que, ante cambios en la evidencia, el Central sea lo suficientemente serio como para cambiar sus decisiones y hacerse responsable de ello. Ante cambios en la evidencia, todo el mundo tiene derecho (o el deber) de cambiar de opinión. Todo el mercado ha estado equivocado (en Chile y el mundo), la inflación ha superado todas las estimaciones y aún hay Bancos Centrales que no han hecho nada, o muy poco. El nuestro lleva 775 pb de alzas. Lo único que me gustaría entender más es por qué el cambio de estrategia frente al cambio de composición inflacionaria, insistiendo, además, que la tasa ya estaba en 7,0%, el nivel más contractivo de las últimas décadas (sí, incluso más que previo a la subprime aunque el nivel nominal en esa ocasión era mayor) y todavía quedaban un par de alzas. Ahora, la tasa está en 8,25%, mucho más contractiva, y se esperan más alzas luego del tono de comunicado, que eliminó el párrafo respecto al fin del ciclo de incrementos. ¿Efecto post FED? ¿Un intento por pegarle al tipo de cambio a través del carry? ¿Una decisión en el IPoM pasado muy apresurada?
Vamos a ver, ahora que queda menos para la presentación del siguiente IPoM, cómo queda el escenario y, sobre todo, el cuestionado corredor de política monetaria. Por lo pronto, seguimos esperando alzas en la TPM, para que ésta llegue a un nivel máximo de 9,5%.
